Wpływ stóp procentowych na gospodarkę

Celem artykułu jest opisanie istoty stopy procentowej i wpływu jej wysokości na dochód społeczny, a także czynników wpływających na jej wysokość. Poddam również krytyce neoklasyczną ilościową teorię pieniądza.

Czym jest stopa procentowa?

Na wstępie, aby zrozumieć, jak ogromny wpływ na życie gospodarcze mają stopy procentowe, musimy przeprowadzić redefinicję pojęcia stopy procentowej. Przyjęło się traktować stopę procentową jako „…wynagrodzenie przysługujące właścicielowi kapitału za jego użyczenie danemu podmiotowi na określony czas…” (D. Begg, 1996, s. 44). Jest to oczywiście zbyt proste i mylące pojmowanie istoty stóp procentowych. Stopa procentowa w swojej istocie jest zależna od krzywej krańcowej efektywności kapitału oraz skłonności do oszczędzania. Zwolennicy klasycznej szkoły ekonomii błędnie definiują pojęcie stopy procentowej, zapominając jak ogromny wpływ na pierwszy składnik preferencji czasowej – skłonność do konsumpcji, ma drugi składnik – preferencja płynności. Pierwszy aspekt preferencji czasowej – skłonność do konsumpcji wyznacza, ile osoba ze swojego dochodu spożyje, a ile przechowa. Po dokonaniu tej decyzji osoba musi dokonać drugą decyzję – w jakiej formie przechowa środki na przyszłą konsumpcję. Tutaj pojawia się pytanie, czy taka jednostka pragnie oszczędności utrzymywać w postaci płynnej (np. gotówka), by móc rozporządzać nimi w każdej chwili. Czy też gotów jest wyrzec się na określony lub nieokreślony czas kapitału, który natychmiastowo zaspokoi jego potrzebę konsumpcji w przyszłości – tutaj należy podkreślić, jak ważną rolę odgrywa drugi aspekt preferencji czasowej, jakim jest preferencja płynności jednostki.

Powinniśmy sobie podkreślić, że stopa procentowa w swojej istocie nie jest wynagrodzeniem za samo oszczędzanie lub za czekaniem samym w sobie. Przechowywanie oszczędności w gotówce nie sprawi przecież, że będzie otrzymywał procent, mimo że oszczędzał tyle, co przedtem. Sama klasyczna definicja stopy procentowej mówi, że jest kompensatą za zrzeczenie się kapitału na określony czas. Stopę procentową należy rozumieć jako odwrotność stosunku określonej sumy pieniędzy do tego, co można otrzymać za wyrzeczenie możności rozporządzania tą sumą w zamian za wierzytelność na określony czas. Wnioskując, stopa procentowa jest miarą niechęci osób posiadających pieniądze do wyrzeczenia się dysponowania nimi w formie płynnej. Stopa procentowa więc jest ceną równoważącą chęć przechowywania kapitału w gotówce z podażą zasobów gotówkowych (w przypadku spadku wynagrodzenia za użyczenie globalna ilość gotówki przewyższyłaby bieżącą podaż, w przypadku wzrostu stóp procentowy wystąpiłby nadmiar podaży gotówki, na który nie byłoby popytu). Powinniśmy wspomnieć jednak o drugim czynniku wpływającym na stopy procentowe – krańcowej efektywności kapitału. Krańcowa efektywność kapitału określa warunki, na jakich poszukuje się funduszy do realizacji nowych inwestycji, może być ona utrzymywana jedynie na równym poziomie co stopa procentowa.

Tutaj, wracając do globalnej ilości gotówki, wypadałoby podstawić sobie prosty wzór, który pozwoli nam zobrazować popyt na pieniądz przy określonej stopie procentowej i ilości pieniądza: M = L( r ), M traktujmy jako ilość pieniądza, a L jako funkcję preferencji płynności (tutaj do określonej stopy procentowej – r).

A skoro mowa o ilości pieniądza…

Ilość pieniądza należy traktować jako czynnik, który w połączeniu z preferencją płynności wyznacza w danych warunkach aktualnie obowiązującą stopę procentową (w.w, M = L ( r ) ). Trzeba sobie podkreślić, że wzrost ilości pieniądza obniża, ceteris paribus, stopę procentową, z kolei obniżka stóp procentowych nie nastąpi, gdy (wyżej omówiona) preferencja płynności będzie zwiększała się bardziej niż ilość pieniądza. Idąc dalej spadek stóp procentowych, ceteris paribus zwiększa inwestycje, które mogą zwiększać się jedynie, kiedy krzywa krańcowej efektywności kapitału przesunie się w dół gwałtowniej, niż spada stopa procentowa. W przypadku wzrostu produkcji (co wynika ze wzrostu zatrudnienia, który wnioskujemy z popytu efektywnego – skłonność do konsumpcji i stopa nowych inwestycji łącznie decydują o wielkości zatrudnienia. Jeżeli popyt efektywny nie będzie dostatecznie silny, faktyczny poziom zatrudnienia będzie niższy od podaży siły roboczej przy bieżącej płacy realnej) i cen, zwiększa się ilość pieniądza niezbędna do utrzymania stóp procentowych.

Ilość pieniądza w obiegu jest sumą ilości gotówki w celu zaspokojenia motywu transakcyjnego i ilości pieniądza mającego na celu zaspokojenie motywu spekulacyjnego, co wnioskujemy z Keynesowskiej teorii preferencji płynności (czyli popytu na pieniądz). Natomiast ilość również wyznacza suma funkcji płynności zależnej od dochodu oraz funkcja płynności zależna od stosunku stóp procentowych i stanem przewidywań (co wynika właśnie z motywu spekulacyjnego i ilości pieniądza, który ma zaspokoić ten motyw).

Tutaj powinniśmy podkreślić sobie, jak ważną rolę odgrywa dodruk pieniądza, który stanowi czyjś dochód, a skoro stanowi to dochód, to musi wyznaczać ilość pieniądza – co jest logicznym wnioskiem.

W rezultacie spadku stóp procentowych więcej pieniędzy, ceteris paribus, wchłonie preferencja płynności wynikająca z motywu transakcyjnego. Spadek stopy procentowej przyczynia się do wzrostu dochodu społecznego, także ilość pieniędzy w obiegu zwiększy się proporcjonalnie ze wzrostem dochodu. W przypadku mierzenia preferencji płynności w pieniądzu wzrost zatrudnienia wraz ze spadkiem stóp procentowych doprowadzi do podwyżki płac, do zwiększenia ich nominalnej wartości.

Poddajmy krytyce ilościową teorię pieniądza

Co do istoty ilościowa teoria pieniądza, która wywodzi się z klasycznej myśli ekonomicznej, mówi o zależności między ilością pieniądza w obiegu a poziomem cen. Jeśli rozmiary handlu są constant, ceny zmieniają się wprost proporcjonalnie do podaży pieniądza. Jest to oczywiście błędna teoria, którą należy bezwzględnie skompromitować. Ilościowa teoria pieniądza nie bierze pod uwagę różnicy zmian cen będących funkcją zmian produkcyjnych od tych, które są funkcją zmian jednostki płac. Właściwie obłudę teorii Fishera pokazałem w poprzednich akapitach, natomiast dla przypomnienia podkreślmy, że popyt na pieniądz jest nie tylko funkcją dochodu; ilość pieniądza w obiegu oraz zmiany ogólnego poziomu cen wiążą się z wielkością produkcji, poziomem dochodów oraz konsumpcją i inwestycjami. Wpływ zmian ilości pieniądza na poziom cen zależy od czynników kształtujących proces produkcji. Ilość pieniądza jak wykazaliśmy, zależy od obiegu pieniądza czynnego (motyw transakcyjny, który zależy od poziomu dochodów) oraz nieczynnego (motyw spekulacyjny, który wynika z malejącej funkcji stopy procentowej). Wpływ zmian ilości pieniądza na poziom cen jest pośredni, gdyż zależy przede wszystkim od płacy nominalnej i zatrudnienia.

Stopy procentowe w czasie zarazy

Ostatnia obniżka stóp procentowych Narodowego Banku Polskiego w dobie zbliżającego się kryzysu gospodarczego to krok zbędny, a być może nawet fałszywy.

Komentarze członków Rady Polityki Pieniężnej wskazujące na słuszność cięcia o 50 punktów bazowych i budujące oczekiwania na kolejne obniżki, dowodzą, że RPP niezbyt uważnie obserwuje rzeczywistość gospodarczą, a zbyt mocno polega na anachronicznych podręcznikach do makroekonomii z XX wieku – oceniają przedstawiciele Towarzystwa Ekonomistów Polskich.
Problem, który przed nami się pojawia polega na spowolnieniu obiegu gospodarczego, przerwaniu łańcuchów logistycznych, zwolnieniu obiegu pieniądza i zaburzeniach płynności finansowej. Dotyczy to przede wszystkim sektora przedsiębiorstw, tzw. sfery realnej i usług.
Problem nie polega na niedostosowaniu popytu i podaży pieniądza czy na zbyt wysokim koszcie kredytu. Nie dotyczy zbyt niskich przychodów przedsiębiorców i zbyt wysokich kosztów finansowych. Ten problem jest brutalny: brak płynności, brak przychodów, brak kredytu.
W przestrzeni publicznej oraz w wypowiedziach członków RPP brak zupełnie odniesienia do depozytów składanych w bankach. W ostatnich 10 latach żyjemy w wyjątkowo niskim otoczeniu stóp procentowych. Obniżenie stóp NBP prowadzi do obniżenia oprocentowania depozytów. To oznacza, że oszczędzający w bankach uzyskają przychód pomniejszony do 5 mld zł w skali roku. Oprocentowanie ich oszczędności spadnie praktycznie do zera. Pojawi się pytanie, po co oszczędzać przy tak niskich przychodach odsetkowych?
W coraz większym stopniu jesteśmy świadkami zaniku depozytów terminowych – w warunkach niskich stóp procentowych, poniżej 1 proc., kogo obchodzi, że otrzyma oprocentowanie depozytu większe np. o 0,2 punktu procentowego, jeżeli złoży ten depozyt na pół roku. Obniżka stóp ma dewastujący wpływ na strukturę terminową naszych oszczędności, jak również pasywów banków.
Płynność traci się tylko raz. W związku z tym cena płynności jest ogromna. To jest obecny problem gospodarczy.
Autorzy podręczników do ekonomii nie dyskutują problemu zatrzymania obiegu gospodarczego lub zarządzania gospodarką w stanie wojny (bowiem sytuacja obecna w wielu aspektach stan taki przypomina).
Obniżenie stóp procentowych zmniejsza oprocentowanie części kredytów. Można ten efekt oszacować na około 5 mld zł w skali roku. Jest to zmniejszenie kosztów przedsiębiorców i jednocześnie zmniejszenie przychodów banków.
Obniżenie oprocentowania kredytów nie zwiększa zapotrzebowania na płynność i kredyt, bo to zapotrzebowanie i tak jest teraz bardzo duże. Cena kredytu w takich warunkach nie jest istotna. Część przedsiębiorców znajduje się teraz zapewne w takiej sytuacji, że zapłaciliby za utrzymanie płynności w ciągu najbliższego roku 5 – 10 proc., a nawet 20 proc. (!).
Pytanie, kto może udzielić kredytu, gdy przedsiębiorca nie ma przychodów, bo rozporządzeniem zawieszono możliwość prowadzenia przez niego działalności? Bank, który dysponuje pieniędzmi powierzonymi przez klientów ma w takim przypadku bardzo ograniczone pole działania. Nie może przecież zapomnieć o ochronie deponentów. Nie może udzielić kredytowania podmiotom, które nie zwrócą środków powierzonych przez oszczędzających. Gra idzie o przetrwanie i przedsiębiorstw i banków.
Pozyskanie finansowania czy to przez Skarb Państwa, czy przez przedsiębiorstwa przez emisję obligacji, będzie w nowych warunkach gospodarczych trudne, a to oznacza, że nie będzie tanio. Dlaczego bowiem ci co posiadają wolne środki, mają akceptować obecnie niskie oprocentowanie?.
W warunkach bardzo dużej niepewności gospodarczej i zachowania stóp procentowych w strefie euro bez zmian nie dziwmy się, że polski złoty staje się walutą jeszcze mniej atrakcyjną i wątłą.
W czasach zarazy operacje banków centralnych na stopach procentowych są nieskuteczne, a wręcz mogą być niebezpieczne. Odwracają uwagę od spraw istotnych. Zmiana oprocentowania kredytu nie tylko o 50 punktów bazowych, ale nawet o 5 punktów procentowych może nie mieć żadnego znaczenia, jeśli przedsiębiorstwa z powodu braku dostępu do pieniądza i zatorów płatniczych będą bankrutować.
Istotne jest uruchomienie mechanizmów podtrzymujących płynność. Jednocześnie, takie działania nie powinny zwiększać kosztów banków, jak również ich ryzyka, bo żaden system bankowy na świecie takiego ryzyka i kosztów nie przetrwa.
Konieczne jest uruchomienie gwarancji państwa dla przedsiębiorców, które zapewnią ciągłość pozyskania finansowania w bankach. Gwarancje takie powinny być nie tylko na 60-80 proc. wartości kredytu, ale na 100 proc. Wydaje się, że najskuteczniejszym mechanizmem będzie dystrybucja gwarancji przez Bank Gospodarstwa Krajowego, który od kilku lat ten mechanizm obsługuje. Wiemy, że to działa – zauważa Towarzystwo Ekonomistów Polskich. Jednocześnie, w celu uwolnienia płynności Ministerstwo Finansów powinno przemyśleć rewizję dotychczasowych mechanizmów poboru podatków, które skutecznie zabrały płynność przedsiębiorcom – na rzecz Skarbu Państwa.
Operacje NBP na stopach procentowych dają efekt mizerny w stosunku do prawdziwych potrzeb. Tylko niepotrzebnie odwracają uwagę od prawdziwych problemów i generują wiele niepożądanych skutków ubocznych.
Moja opinia bazuje na wielu latach doświadczeń i pracy na rynku finansowym oraz wieloletnich pracach badawczych nad funkcjonowaniem rynku stóp procentowych. Nie jest wykluczone, że baza informacyjna i decyzyjna NBP jest wsparta jakimiś solidnymi argumentami, które rzeczywiście uzasadniają obniżkę stóp procentowych. Warto, aby takie argumenty zostały poddane szerszej dyskusji.